Рост доходности американских облигаций ставит под угрозу бум инвестиций в ИИ

Доходность казначейских облигаций США выросла до самого высокого уровня почти за два десятилетия, создав новое испытание для инвестиционного бума в сфере ИИ, который зависит от обильного и относительно доступного финансирования.

Доходность 10-летних казначейских облигаций за неделю поднялась с 4,95 до 5,16 процента, причём рост наблюдался и по другим срокам погашения. Таким образом, базовая ставка достигла максимума с 2007 года — до мирового финансового кризиса. smh.com.au сообщает, что теперь инвесторы оценивают, может ли более высокая доходность государственных долговых обязательств в конечном итоге подорвать позиции дорогих технологических акций и замедлить строительство инфраструктуры, необходимой для искусственного интеллекта.

Почему доходность важна для акций и ИИ

Государственные облигации США обычно считаются самым безопасным крупным видом инвестиций. Когда они приносят более 5 процентов, дивидендная доходность американского фондового рынка, составляющая около 1 процента, становится менее привлекательной — особенно в условиях, когда акции торгуются около рекордных оценок, а энтузиазм вокруг ИИ остаётся высоким.

Более высокие процентные ставки влияют на компании двумя способами. Они повышают стоимость заимствований, что может сократить прибыль и ослабить экономическую активность. Одновременно инвесторы применяют более высокие ставки дисконтирования при пересчёте ожидаемой будущей прибыли в её текущую стоимость. Такой расчёт обычно сильнее всего бьёт по компаниям, рост которых ожидается в далёком будущем.

Это особенно важно для технологических групп, возглавляющих экспансию ИИ. Они активно тратят средства на процессоры, центры обработки данных, электрические сети и системы водоснабжения, причём значительная часть этих инвестиций требует не только внутренних денежных средств, но и долгового финансирования. Объём расходов США на ИИ в этом году оценивается более чем в US$700 миллиардов и в следующем году может превысить US$1 триллион.

Крупнейшие компании облачной отрасли и цифровой инфраструктуры, известные как гиперскейлеры, составляют около 35 процентов стоимости американского рынка. Их масштаб делает их центральными фигурами фондового рынка, но одновременно означает, что более широкий рынок окажется уязвимым, если инвесторы начнут сомневаться, способны ли будущие доходы оправдать стоимость сегодняшнего строительства.

Рынок, который пока не замечает рисков

Акции пока не отреагировали заметным образом на последний скачок доходности. Рынок в значительной степени пережил цены на нефть выше US$100 за баррель, устойчивую инфляцию и первое за более чем три года повышение Федеральной резервной системой ключевой ставки. После нападения США и Израиля на Иран в феврале последовало кратковременное падение, однако более широкий рост продолжился.

Одно из объяснений заключается в силе убеждённости, что ИИ преобразит экономику и принесёт огромную прибыль компаниям, находящимся на переднем крае этого процесса. Другое — в том, что экономика США остаётся устойчивой. Поддерживать спрос помогли расходы, связанные с ИИ, государственная поддержка, федеральный дефицит, приближающийся к 6 процентам валового внутреннего продукта, высокий уровень потребления среди домохозяйств с более высокими доходами и сильные корпоративные прибыли.

Тем не менее даже крупнейшие технологические компании обращаются к долговому финансированию. Amazon и Alphabet входят в число гиперскейлеров, использующих заимствования для финансирования своих расширяющихся программ, после того как расходы на ИИ поглотили значительную часть денежных средств, генерируемых их уже налаженными направлениями бизнеса. Рост использования долга говорит о том, что внутренних средств и фондового рынка уже недостаточно, чтобы полностью нести это бремя.

Зафиксированный рост прибыли был необычно сильным: оценки за третий квартал показывают увеличение примерно на 25 процентов по сравнению с аналогичным периодом годом ранее. Однако эти цифры могут преувеличивать фундаментальную силу экономики ИИ. Часть прибыли возникает из-за изменения стоимости долей компаний друг в друге, создавая доходы и прирост стоимости, которые циркулируют внутри сектора, а не полностью поступают от внешних клиентов.

Долги, волатильность и экономика в целом

Рост стоимости финансирования создаёт проблемы не только для технологического сектора. Государственный долг США превышает US$40 триллионов, а дефицит близок к 6 процентам ВВП. Рефинансирование старых, более дешёвых заимствований по сегодняшним ставкам будет усиливать давление на государственные финансы. Федеральная резервная система лишь начала цикл ужесточения, а рынки закладывают в цены как минимум ещё три повышения на четверть процентного пункта в течение следующего года.

Сам рынок облигаций также может быть более хрупким, чем в прошлом. Иностранные центральные банки и учреждения, ранее покупавшие большие объёмы американского долга, стали осторожнее на фоне торговых споров и санкций, перераспределяя часть вложений в золото и другие активы. Хедж-фонды и другие трейдеры теперь играют более значительную роль, часто используя заёмные средства в сделках с облигациями и фьючерсами.

Такая структура способна усилить внезапное движение рынка. Индекс MOVE, отслеживающий волатильность государственных облигаций, за неделю вырос с 78,56 до 96. Предыдущее значение было близко к его среднему уровню за последнее десятилетие, что указывает: некоторых инвесторов, использующих заёмные средства, встреворила скорость роста доходности.

Кредитные рынки также сигнализируют о растущей обеспокоенности. Стоимость страхования американского корпоративного долга инвестиционного уровня от дефолта выросла с 51 базисного пункта в начале года до 58. Теперь защита от дефолта по займам на US$100 миллионов стоит около US$580 000 против прежних US$510 000. Для некоторых гиперскейлеров стоимость превышает 90 базисных пунктов.

Разрыв между доходностью 2-летних и 10-летних казначейских облигаций сократился примерно с 85 базисных пунктов до около 30. Такое уплощение кривой доходности указывает на ожидания более медленного роста по мере того, как политики реагируют на устойчивую инфляцию. При оценках акций, находящихся на уровнях, к которым в последний раз приближались в 1999 году, до краха доткомов, продолжительный период высоких ставок станет серьёзным вызовом.

Пока рынок продолжает верить в рост производительности и прибыли благодаря ИИ. Масштаб инвестиций означает, что от превращения обещанных выгод в реальность зависит очень многое — не только для технологических инвесторов, но и для экономики США и мировой экономики в целом.