La hausse des rendements obligataires américains met sous pression le boom de l’investissement dans l’IA

Les rendements des bons du Trésor américain ont atteint leur plus haut niveau en près de deux décennies, soumettant à une nouvelle épreuve un boom de l’investissement dans l’IA qui dépend de financements abondants et relativement abordables.

Le rendement des bons du Trésor à 10 ans est passé de 4,95 % à 5,16 % en une semaine, tandis que des hausses étaient également visibles sur les autres échéances. Ce mouvement porte le taux de référence à son plus haut niveau depuis 2007, avant la crise financière mondiale. smh.com.au rapporte que les investisseurs se demandent désormais si des rendements plus élevés sur la dette publique pourraient finir par fragiliser les actions technologiques coûteuses et ralentir la construction des infrastructures nécessaires à l’intelligence artificielle.

Pourquoi les rendements sont importants pour les actions et l’IA

Les obligations du gouvernement américain sont généralement considérées comme le placement majeur le plus sûr. Lorsqu’elles offrent plus de 5 %, le rendement en dividendes d’environ 1 % disponible sur le marché américain des actions devient moins attrayant, en particulier alors que les actions se négocient près de valorisations record et que l’engouement pour l’IA reste intense.

Des taux d’intérêt plus élevés affectent également les entreprises de deux manières. Ils renchérissent le coût des emprunts, ce qui peut réduire les bénéfices et affaiblir l’activité économique. Dans le même temps, les investisseurs appliquent des taux d’actualisation plus élevés lorsqu’ils convertissent les bénéfices futurs attendus en valeurs actuelles. Ce calcul tend à pénaliser les entreprises dont la croissance promise se situe dans un avenir lointain.

L’effet est particulièrement important pour les groupes technologiques à la tête de l’expansion de l’IA. Ils consacrent des sommes considérables aux processeurs, aux centres de données, aux réseaux électriques et aux systèmes d’approvisionnement en eau, une grande partie de ces investissements nécessitant de la dette en plus des liquidités internes. Les dépenses américaines liées à l’IA sont estimées à plus de 700 milliards de dollars cette année et pourraient dépasser 1 000 milliards de dollars l’année prochaine.

Les grandes entreprises du cloud et des infrastructures numériques, connues sous le nom d’hyperscalers, représentent environ 35 % de la valeur du marché américain. Leur taille les rend centrales pour le marché des actions, mais expose aussi davantage l’ensemble du marché si les investisseurs commencent à se demander si les revenus futurs peuvent justifier le coût des constructions actuelles.

Un marché qui, jusqu’à présent, a semblé ignorer les risques

Les actions n’ont pas encore réagi de manière significative à la dernière envolée des rendements. Le marché a, dans l’ensemble, absorbé des cours du pétrole supérieurs à 100 dollars le baril, une inflation persistante et la première hausse du taux directeur de la Réserve fédérale en plus de trois ans. Une baisse de courte durée a suivi l’attaque menée par les États-Unis et Israël contre l’Iran en février, mais la progression générale s’est poursuivie.

Une explication tient à la force de la conviction selon laquelle l’IA transformera l’économie et procurera d’immenses bénéfices aux entreprises à l’avant-garde du secteur. Une autre réside dans la robustesse persistante de l’économie américaine. Les dépenses liées à l’IA, le soutien public, un déficit fédéral proche de 6 % du produit intérieur brut, la forte consommation des ménages aux revenus élevés et les solides bénéfices des entreprises ont tous contribué à soutenir la demande.

Pourtant, même les plus grandes entreprises technologiques se tournent vers la dette. Amazon et Alphabet figurent parmi les hyperscalers qui recourent à l’emprunt pour contribuer au financement de leurs programmes en expansion, après que les dépenses consacrées à l’IA ont absorbé une grande partie des liquidités générées par leurs activités établies. Le recours accru à la dette suggère que les fonds internes et le marché des actions ne suffisent plus à supporter l’intégralité de la charge.

La croissance des bénéfices annoncée a été exceptionnellement forte, les estimations du troisième trimestre faisant état d’une hausse d’environ 25 % sur un an. Mais ces chiffres pourraient surestimer la solidité sous-jacente de l’économie de l’IA. Certains bénéfices découlent de variations de la valeur des participations que les entreprises détiennent les unes dans les autres, créant des revenus et des gains qui circulent au sein du secteur plutôt que de provenir entièrement de clients extérieurs.

Dette, volatilité et économie au sens large

La hausse du coût du financement constitue un problème qui dépasse le secteur technologique. Les États-Unis ont plus de 40 000 milliards de dollars de dette publique, tandis que leur déficit est proche de 6 % du PIB. Le refinancement aux taux actuels d’emprunts anciens et moins coûteux exercerait une pression croissante sur les finances publiques. La Réserve fédérale n’en est qu’au début de son cycle de resserrement, et les marchés intègrent au moins trois nouvelles hausses d’un quart de point au cours de l’année prochaine.

Le marché obligataire lui-même pourrait également être plus fragile que par le passé. Les banques centrales et les institutions étrangères qui achetaient autrefois de grandes quantités de dette américaine sont devenues plus prudentes dans un contexte de conflits commerciaux et de sanctions, réorientant une partie de leurs avoirs vers l’or et d’autres actifs. Les hedge funds et autres opérateurs jouent désormais un rôle plus important, recourant souvent à l’emprunt dans des opérations portant sur des obligations et des contrats à terme.

Cette structure peut amplifier un mouvement soudain du marché. L’indice MOVE, qui suit la volatilité des obligations d’État, est passé de 78,56 à 96 en une semaine. Le premier chiffre était proche de sa moyenne de la dernière décennie, ce qui laisse penser que certains investisseurs recourant à l’effet de levier ont été déstabilisés par la rapidité de la hausse des rendements.

Les marchés du crédit signalent également une inquiétude accrue. Le coût de l’assurance contre le défaut sur la dette des entreprises américaines de qualité investment grade est passé de 51 points de base au début de l’année à 58. La protection sur 100 millions de dollars de prêts coûte désormais environ 580 000 dollars, contre 510 000 dollars auparavant. Pour certains hyperscalers, le coût dépasse 90 points de base.

L’écart entre les rendements des bons du Trésor à deux ans et à 10 ans s’est réduit, passant d’environ 85 points de base à près de 30. Cet aplatissement témoigne d’anticipations de ralentissement de la croissance, alors que les responsables politiques réagissent à la persistance de l’inflation. Avec des valorisations boursières à des niveaux qui n’avaient plus été approchés depuis 1999, avant l’effondrement des valeurs internet, une période prolongée de taux élevés constituerait un défi majeur.

Pour l’instant, le marché continue de croire aux gains de productivité et aux bénéfices tirés par l’IA. L’ampleur des investissements signifie que beaucoup dépend de la concrétisation de ces gains promis, non seulement pour les investisseurs technologiques, mais aussi pour l’économie américaine et mondiale au sens large.